유출된 앤트로픽 증권신고서로 본 사상 최대 IPO의 실체

# 앤트로픽이 기업가치 최대 2조 달러로 사상 최대 규모가 될 수 있는 기업공개(IPO)를 준비하고 있다. 유출된 증권신고서 초안에 따르면 매출은 12배 늘었지만 영업손실은 80억 달러에 달했다. 초안은 이미 민감한 주제인 AI의 위험성도 전례 없이 비중 있게 다루고 있다. 클로드(Claude) 모델을 개발한 앤트로픽이 역대 최대 규모가 될 수 있는 증시 데뷔를 준비하고 있다. 로이터는 지난 9월 28일 앤트로픽의 IPO 증권신고서 초안을 입수했다고 보도했다. 외부에서 이 회사의 재무 상황을 구체적으로 들여다볼 수 있게 된 것은 이번이 처음이다. 내용은 놀랍다. 2025년 매출은 약 12배 늘었지만 영업손실은 80억 달러를 넘었다. 회사는 향후 수년간 클라우드와 컴퓨팅에 약 5,180억 달러를 지출할 계획이다. 초안에 공모가는 제시되지 않았지만, 월스트리트저널(WSJ)에 따르면 주관사들은 기업가치 2조 달러에 최대 1,000억 달러를 조달하는 방안을 논의한 것으로 알려졌다. ... 매출 45억 9,000만 달러인 기업이 어떻게 지난 5월 비상장 기업가치의 두 배가 넘는 2조 달러의 몸값을 정당화할 수 있을까? 투자자들이 과거가 아닌 미래 매출에 가격을 매기고 있기 때문이다. 초안은 2025년 실적만 담고 있지만, 로이터가 소식통을 인용해 보도한 바에 따르면 앤트로픽의 연간 매출 런레이트(연 환산 매출)는 7월 말 650억 달러를 넘어섰다. 회사는 2028년 매출을 약 1,900억~2,000억 달러로 전망하고 있으며, 이를 웃도는 전망치도 있다. 기업가치 2조 달러를 기준으로 하면 앤트로픽은 7월 런레이트의 약 31배, 2028년 전망 매출의 약 10배에 평가받는 셈이다. 감사를 거친 2025년 매출과 비교하면 배수는 400배를 넘는다. 결국 이 기업가치는 런레이트가 유지되느냐에 거의 전적으로 달려 있다. 이 같은 규모의 성장에는 막대한 비용이 따랐다. 앤트로픽의 2025년 순손실은 약 420억 달러에 달했다. 다만 이 수치는 신중하게 해석해야 한다. 약 420억 달러의 순손실 중 약 340억 달러는 향후 앤트로픽 주식으로 전환될 수 있는 자금 조달의 추정 가치가 상승한 데 따른 회계상 비용으로, 사업 운영에 실제로 쓴 돈이 아니다. 더 의미 있는 수치는 영업손실이다. 영업손실은 전년 29억 8,000만 달러에서 2025년 80억 6,000만 달러로 확대됐다. 로이터에 따르면 컴퓨팅·인프라 지출은 세 배로 늘어난 73억 3,000만 달러로, 총 영업비용 126억 5,000만 달러의 절반을 넘었다. 반면 2025년 말 기준 현금 및 현금성 자산과 단기 투자 자산은 202억 8,000만 달러였다. 가장 큰 수치는 미래와 관련된 것이다. 앤트로픽은 주요 클라우드 업체들과 칩, 서버, 데이터센터 공간, 네트워크, 전력을 아우르는 장기 컴퓨팅 용량을 확보하고 있다. 로이터에 따르면 총 5,180억 달러 가운데 약 80%는 해지할 수 없거나 실제 사용량과 관계없이 지급해야 하는 계약이다. 앤트로픽은 구글에 2033년 7월까지 1,111억 달러, 아마존에 2036년 4월까지 1,100억 달러, 마이크로소프트에 2033년 5월까지 314억 달러를 약정했다. 브로드컴과 연계된 장비 리스 약 1,612억 달러도 대부분 해지가 불가능하다. 증권신고서에는 실제 지출이 약정액에 못 미치면 앤트로픽이 구글에 차액을 지급해야 하며, 아마존과도 비슷한 조건이 적용된다고 명시돼 있다. 이 같은 ’테이크 오어 페이(take-or-pay)’ 계약은 희소한 컴퓨팅 자원 확보를 보장하지만, 비용 구조 대부분을 고정비로 바꿔 놓는다. 결국 매출 성장과 계약상 의무 간의 경쟁이 된다. 수요가 복리로 계속 늘면 확보한 용량이 소화되고 마진도 개선될 것이다. 반대로 수요나 가격 결정력이 기대에 못 미치더라도 앤트로픽은 비용을 그대로 부담해야 한다.